本轮铁矿石上涨的核心驱动及未来主要关注点

2019-05-31 08:22:12 来源:陆家嘴大宗商品论坛 作者:国泰君安期货 马亮 刘秋平 职业操盘手技能养成记

  【报告要点】

  我们的观点

  年初至今铁矿石上涨核心驱动在于供给收缩引发市场对于供应缺口的担忧。从市场所处的阶段看,目前铁矿石的缺口问题已经开始在现货端反映。解铃还须系铃人,只有解决铁矿石现货端的缺口矛盾,才能宣告铁矿石涨势的终结。

  我们的逻辑:

  铁矿石年初至今的上涨主要来自于两方面超预期的驱动,一是国外主要三大矿山频繁遭遇事故导致供应超预期的大幅减少;二是国内钢厂在限产解禁和高利润刺激下生铁产量的超预期的增长。对于2019年原本供需紧平衡的铁矿石市场,供给的超预期下降和需求的超预期上升,引发了市场对于供需缺口的担忧,催生了本轮铁矿石的大幅上涨。

  年初至今铁矿石共经历3轮上涨,前两轮更多的体现在预期驱动,而本轮上涨则是典型的现实驱动,供应缺口开始通过港口库存连续下降的方式在现货端显现,本轮是非常典型的现货引领期货的共振式上涨。

  解铃还须系铃人,若铁矿石单边涨势终结,我们必须要看到现货矛盾的解决。我们探讨了未来可能解决铁矿石现货矛盾的途径,认为有三个重要的关注点:1.铁水与废钢在钢材成本端的博弈;2.钢材利润尤其是板材利润的变动;3.铁矿供给端的增量情况。

  铁矿石年初至今的上涨主要来自于两方面超预期的驱动,一是国外主要三大矿山频繁遭遇事故导致供应超预期的大幅减少;二是国内钢厂在限产解禁和高利润刺激下生铁产量的超预期的增长。对于2019年原本供需紧平衡的铁矿石市场,供给的超预期下降和需求的超预期上升,引发了市场对于供需缺口的担忧,催生了本轮铁矿石的大幅上涨。

  年初至今铁矿石共经历3轮上涨,前两轮更多的体现在预期驱动,而本轮上涨则是典型的现实驱动,供应缺口开始通过港口库存连续下降的方式在现货端显现,本轮是非常典型的现货引领期货的共振式上涨。

  解铃还须系铃人,若铁矿石单边涨势终结,我们必须要看到现货矛盾的解决。我们探讨了未来可能解决铁矿石现货矛盾的途径,认为有三个重要的关注点:1.铁水与废钢在钢材成本端的博弈;2.钢材利润端尤其是板材利润的变动;3.铁矿供给端的增量情况。

  1.从预期到现实,供需缺口催生铁矿石本轮大涨

  2019年年初至今铁矿石期货指数大涨超过40%,涨幅冠绝黑色系乃至国内整个大宗商品市场,驱动铁矿石本轮上涨的核心逻辑来自于主流矿山频繁遭遇天灾所导致铁矿石的供给收缩,叠加上国内限产解禁及高利润刺激下钢厂对铁矿石的需求扩张,市场对于供需缺口的担忧不断加剧催生了铁矿石此轮的单边上涨行情。

  年初至今铁矿石共经历3轮上涨,前两轮更多的体现在预期驱动,而本轮开始于5月中旬的上涨则是典型的现实驱动,供应缺口开始通过港口库存连续下降的方式在现货端显现,是非常典型的现货引领期货的共振式上涨。

  1。1供给收缩叠加需求爆发,普氏重回100美金

  2019年5月17日,铁矿石普氏62%指数报100.40美金,自2014年5月23日后再度重回100美金大关。2019年年初至今,铁矿石出现连续大涨的单边行情,截至5月27日,普氏62%指数报108.00美金,较年初上涨49.27%,同时段期货指数上涨53.17%,期现涨幅均冠绝黑色系乃至整个国内大宗商品市场。

  【专题报告】解铃还须系铃人 ——本轮铁矿石上涨的核心驱动及未来主要关注点

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  本轮铁矿石能够摆脱钢材端的走势约束,走出独立的单边上涨行情,根本上在于其尖锐的供需矛盾。2019年一季度国外主流矿山频繁遭遇天灾导致其供应均出现大幅削减,叠加上国内持续高速增长的铁矿石需求,加剧了铁矿石的供需矛盾,引发了市场对于2019年铁矿石供需缺口的担忧。

  从2013年开始,随着四大矿山增产周期的开启,铁矿石供应过剩的矛盾不断加剧,导致长久以来,市场普遍认为铁矿石是一个供应严重过剩的市场。但近年来铁矿石价格连续低位运行,压制了非主流矿新增产能的释放,同时主流矿山增产周期结束,叠加上国内钢厂长时间高利润带来的铁矿石需求的不断提升,铁矿石供需关系在2018年得到了明显的改善。2018年我国铁矿石进口增速出现近8年来的首次负增长,同时国内生铁产量增速创近5年来新高,铁矿石港口库存2018年内出现明显下降等,数据均显示铁矿石已经不再是一个大幅过剩的市场,从更直观的供需平衡表的测算结果显示,2018年铁矿石市场格局已经由此前的严重过剩修复为一个基本均衡的市场。

  2019年一季度国外主流矿山恰逢多事之秋,VALE遭遇严重溃坝事故导致一系列有安全隐患的产区的关停,澳洲遭遇严重飓风影响,BHP和RIO TINTO设施受损严重,天灾导致的主流矿山供给削减的数字不断上升,并且事故带来的供给减量从3月份开始已经在发运数据上开始体现,截至到目前根据三大矿山官方公布的评估显示,因各种事故造成的2019年产量的减少合计在5000万吨以上。

  在供给出现大幅减量的同时,国内的铁矿石需求却出现了高速的增长,且增速远超出市场预期。这曾在铁矿石上涨伊始一度被市场所忽略。2019年1-4月,我国生铁产量2。63亿吨,同比增速高达9。60%,折合铁矿石需求增量约3800万吨,年化增量或超过1。1亿吨。生铁产量出现如此大幅度的增长是远超出市场预期的,在年初市场对于2019年我国生铁产量增速普遍在0%-2%之间,认为在没有新增高炉投产的情况下,生铁的产量增速有限。但2019年前四个月,由于限产的放松和高利润持续刺激下钢厂生产效率的提高,导致生铁产量出现爆发式增长,进而对铁矿石的需求产生了直接的拉动。

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  综合供需两方面因素,铁矿石年初至今的上涨主要来自于两方面超预期的驱动,一是国外主要三大矿山频繁遭遇事故导致供应超预期的大幅减少;二是国内钢厂在限产解禁和高利润的刺激下生铁产量超预期的增长。对于2019年原本供需紧平衡的铁矿石市场,供给的超预期下降和需求的超预期上升,引发了市场对于供需缺口的担忧,催生了本轮铁矿石的大幅上涨。

  1.2从预期到现实

  从年初至今的铁矿石价格走势来看,我们可以明显的看出,铁矿石共出现过3轮明显的上涨,核心是围绕铁矿石供需缺口的逻辑演绎,从逻辑的演绎过程来看,这3轮上涨实际上反映了市场从预期炒作最终到现实兑现的过程。

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  第一轮上涨发生在1月末,铁矿石09合约6个交易日累计上涨94元/吨,涨幅12。22%。1月26日VALE溃坝事故发生,事故发生伊始市场显得较为犹豫,但随着事故造成的伤亡人数不断增加,VALE对于其有安全隐患的生产设施大面积关停,使得VALE的供应减量数字也在不断攀升,引发了市场对于供应收缩的严重担忧,涨幅不断扩大,一直延续至国内春节后。但实际上在此轮上涨中,我们并没有看到矿山发运的下降,更没有看到港口库存的下降,这一阶段的上涨主要体现的是市场对于未来供应削减的预期。

  第二轮上涨发生在3月末,铁矿石09合约6个交易日累计上涨98元/吨,涨幅17.48%。3月中下旬澳洲遭遇严重飓风,飓风对澳洲主要两大矿山RIO TINTO和BHP的生产运输设施都造成了一定程度上的损毁,矿山均向钢厂宣布不可抗力,也下调了各自的年度产量预期,叠加上前期VALE事故,使得市场对于2019年铁矿石供应端削减的预期进一步强化,更重要的是,前期VALE事故造成的影响已经开始在发运量上体现,RIO TINTO和BHP的发运也同时出现了大幅下降,澳大利亚周度发运从1600万吨以上的高位下降至1000万的水平,巴西周度发运从600万吨下降至200万吨,且国内的港口库存也开始出现拐点,单周降幅达到657万吨,是港口库存有统计以来的最高周降幅。这一阶段的上涨,一方面体现在减产预期的进一步强化,另一方面体现在减产预期已经开始在发运量和港口库存上开始初步兑现。

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  第三轮上涨从5月15日开始至今,铁矿石09合约6个交易日累计上涨129。5元/吨,涨幅20。08%。与前两轮主要由预期推动的上涨不同,本轮上涨是典型的现实推动,现货矛盾显现,现货引领期货上涨。前期市场对于供应削减乃至对于供需缺口的担忧开始在现货上真正体现,且矛盾逐步激化。从4月初开始,港口库存出现了持续快速的下降,45港的铁矿石港口库存从1。48亿吨下降至最新的1。28亿吨,一个多月的时间里降幅达到了15%;同时,我们看到钢厂在经历了节后的去库后,并没有进行主动补库,库存持续在非常低的水平运行,Mysteel统计的样本钢厂进口烧结粉库存从2月初的1994。8万吨下降至5月中旬的1573。8万吨,降幅达到了26。75%。整个产业链的库存持续下降,现货愈发紧张,缺口预期终在现货端兑现,商家惜售情绪加重,现货价格连续大幅上涨,普氏指数5年后重回100美金,期货盘面也跟随现货出现大幅上涨。这一阶段就是非常典型的缺口预期在现货端得到了验证,现货矛盾引爆,期现联袂上行。

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  2。解铃还须系铃人,关于可能解决现货矛盾途径的探讨

  铁矿石的供应缺口已经从最初的预期变成了现实,现货矛盾不断加剧验证了市场此前对于铁矿石供应缺口的预期,铁矿石的上涨仍在延续。如果铁矿石涨势终结,解铃还须系铃人,我们必须要看到现货端矛盾的解决,最直观的数据体现就是我们要看到港口库存的止跌企稳甚至连续反弹,供需决定价格,价格也反作用于供需,随着价格的持续上涨,铁矿石价格势必会对供需两端造成一些影响,解决当下铁矿石现货矛盾,可关注以下几个方面。

2.1铁水与废钢在钢材成本端的博弈

  随着铁矿石价格的不断上涨,其对于钢厂铁水成本的抬升也非常明显,我们测算目前的铁水成本已经较年初上涨420元/吨,铁水成本的上移主要由铁矿石价格的上涨所导致。

  在钢厂炼钢环节中,铁水和废钢是存在一定程度替代关系的两大主要原料,对于铁水和废钢的使用比例,钢厂可以在一定范围内进行调整。在铁矿石价格较年初大涨43%的同时,我们发现,同时段废钢价格(唐山地区)涨幅仅有4.40%,导致了从年初至今,废钢与铁水的价差持续收窄,废钢价格-铁水成本差(不含税)在年初最高接近400元/吨,而随着铁矿石涨破100美金,废钢与铁水的价差已经基本持平。

  从下图中我们可以看到,从2017年四季度开始,废钢价格长时间高于铁水成本,主要的原因在于炼铁产能的受限,体现在两方面,一是国家对于新增高炉产能严格禁止;二是钢厂的环保政策更多的是针对与炼铁相关的烧结和高炉的限产,铁水生产受抑制从而压制了铁矿石需求。而钢厂受高利润驱使,在铁水产量不足的情况下,设法提高炼钢产能,即在转炉环节大幅增加废钢用量从而提高钢材产量,废钢需求大幅增长带动价格上行,导致废钢价格长时间高于铁水成本。

  2018年四季度开始全国钢厂环保限产力度明显减弱,高炉开工率同比有明显提升,铁矿石需求也出现爆发,2019年1-4月生铁产量累计同比增长9。60%,高炉生产恢复常态化后使得铁水成本与废钢价格差开始持续收窄,铁矿石供给端事故频发加速了两者价差的收缩。铁水相对于废钢的优势逐步消失殆尽,后期或将面临来自废钢的直接竞争,钢材成本端的博弈将会加剧。

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  在铁水成本低于废钢价格且钢材有可观利润的情况下,作为钢厂是有充足动力实现铁水产量的最大化的,并且随着限产力度的放松,铁矿石的需求增速是稳定且逼近最高上限的,所以在年初至今铁矿石的上涨过程中,市场的关注焦点都集中在供给端,普遍认为铁矿石的需求是无忧的,铁矿石的需求端更多的是当作一个增速给定的外生变量去看待,博弈点都集中在供应问题上。而随着铁矿石供给端的问题从时间和价格幅度上已经有较为充分的体现,更重要的是铁矿石价格持续上涨使得铁水成本的优势不在,或将在较大程度上影响到铁矿石的需求变动。

  在铁水成本和废钢价格持平的情况下,如果需要维持铁矿石需求的高增长,必须要使得在未来一段时间内,废钢的价格表现要强于铁矿石,从另一个角度来说,废钢的价格表现将是铁矿石后期价格能否继续上涨的重要因素。

  铁矿上涨抬高铁水成本,使得铁水长时间相对于废钢的价格优势不在,而铁水和废钢为在一定程度上存在相互替代关系的主要炼钢原料,后期可重点关注废钢的价格变化情况,若废钢无法有效跟涨,则势必会对铁矿石需求产生抑制,通过铁矿石需求端的调整来缓解铁矿石的缺口矛盾。

  2。2钢材利润端尤其是板材利润的变动

  近期钢材主要原料品种铁矿石和焦炭均出现了大幅上涨,钢厂利润收缩明显。近期从产业链角度体现为明显的成本推动逻辑,决定成本推动逻辑能否实现,以及决定成本推动的高度和持续性的根本因素在于钢材利润的变动,对钢厂来说,如果成本的推动能够向下游传导,钢材利润能够维持或是扩大,成本推动逻辑是成立的;反之,当成本推动无法向下游传导,导致钢厂利润持续收缩,势必会通过削减产量反向作用于成本端,成本推动逻辑将难以成立。

  最近螺纹钢和热卷的现货利润均出现了大幅度的回落,显示出钢厂无力将成本的抬升向下游转嫁,成本传导的不通畅带来的结果就是钢厂利润的持续收缩,螺纹钢现货利润从前期850元/吨的高位回落至目前的400元/吨,热卷现货利润同样从前期575元/吨的高位回落至目前的180元/吨。同时市场对于钢厂利润未来的预期也普遍悲观,10月螺纹钢和热卷合约盘面利润目前分别为130元/吨和0元/吨。

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  对于钢厂利润被动压缩可能引发的减产进而导致铁矿石需求下降,我们后期需要重点关注板材端价格和利润的变动。目前板材的利润要明显低于长材,若利润继续下滑可能诱发板材系的减产。热轧今年表现明显较弱,主要源自于汽车行业产销持续的大幅下滑导致冷轧的持续疲弱,进而对热轧带来的压制。目前上海地区冷热轧价差已经至250元/吨以内,价差已经难以覆盖加工成本,冷轧实际上已经开始面临减产压力,冷轧减产后势必会导致热轧市场供应增加,进而给热轧价格和利润带来压力。所以后期对于钢厂利润的变化也是一个主要的关注点,在众多品种中,需要重点关注的板材系尤其是冷轧的利润变动情况。

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  2.3铁矿供给端的增量情况

  从四大矿的角度来说,实际上从4月初开始,澳大利亚和巴西的主要矿山发运已经在持续恢复中,但从库存端的表现看,这样的恢复程度仍然是不够的。VALE的Brucutu矿区一直有复产预期,若复产能够实现,对VALE供应的恢复是有较大帮助的,RIO TINTO和BHP临近财年,按照以往的经验,矿山会在财年末端加大发运量。

  从非主流矿和国产矿的角度来说,虽然近期有部分非主流复产增产的消息,但尚未对供应产生较大的直接影响,首钢秘鲁1000万吨矿区投产,部分中等规模矿山如CSN、MinasRio发运力度也在加大,中钢协也在鼓励国产矿加速增产,但截至到目前我们尚未看到非主流及国产矿的增量对供给端带来的实质性影响,或者说到目前为止非主流与国产矿的增量仍无法弥补主流矿山的供应减量。当然随着普氏涨破100美金,全球众多中小矿山理论上都具备了复产的条件,但其复产的时间和增产的速度是存在较大的不确定性的,所以非主流后期的供应增量情况也会是一个重要的关注点。

关键词阅读:铁矿石

责任编辑:Robot RF13015
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